掌閱科技單一主營表現疲軟毛利率連續兩年下滑3個百分點

 

來源:財經第一匯

2019年4月19日,掌閱科技(603533.SH)披露2018年財報,全年總營收19億元,同比增長14%。其中,第四季度實現營收4.8億元,同比增長11.6%,略低於全年增速。

2018年,掌閱科技全年營業利潤1.38億元,同比微漲3.5%,低營收增速10.6個百分點。實現淨利潤為1.39億元,同比上漲12.55%。

2018年掌閱科技經營性現金流量淨額1.43億元,較2017年2.28億元同比降低37%。

(數據來源:掌閱科技2018年財報)

然而,看似業績有所上漲的業績報告,並未激起公司投資者對掌閱科技基本面的認可。這一跡象早在2018年上半年財報披露後就已陸續顯現,公司股價較2018年初44.4元下跌至當前股價21.81元(4月19日收盤價),下跌幅度超過49%。

對比2018上半年財報,發現掌閱科技業績存在諸多不確定性。掌閱科技2018年1-6月實現營收8.3億元,同比僅增長8%,而營業成本則直線上升20.8%,營業利潤則下滑30.4%至6627萬元,淨利潤同比下滑20%至4732萬元。

進一步查閱公司公告,公司股價下跌有可能與高管套現、戰略股東拋售有關。據公司公告顯示,繼2018年8月公佈上半年營業利潤同比下滑30.4%後,公司創始高管於2018年12月從二級市場套現超過1.2億元。之後的2019年1月,掌閱科技發佈公告稱,股東國金天吉計劃自公告之日起15個交易日後的6個月內,減持公司股份不超2,406萬股。如按當前股價核算,國金天吉從二級市場套現將超5.35億元。

受不利因素影響,掌閱科技依托電子閱讀器iReader佈局的“網絡原創文學+版權衍生”的戰略舉措亦遭遇重挫,創市場預期新低。

公司單一主營表現疲軟,數字閱讀業務毛利率連續兩年下降3個百分點

雖然2018年全年業績較同期有所上揚,但細緻觀來,發現隱藏在其中的危機很難逆轉。公司在2016-2018年期間持續嘗試多元業務,但迄今為止,據財報顯示“數字閱讀”業務依然是掌閱科技唯一主營,佔2018全年營收的94.06%,業務利潤佔全年利潤總額95%。

據掌閱科技2018財報顯示,其中數字閱讀業務實現營收16.6億元,同比增長5.61%。營業成本支出12億元,同比增長10%。實現營業利潤4.7億元,與去年持平。

(數據來源:掌閱科技2016-2018年財報)

業務營收清楚的反映出掌閱科技“數字閱讀”這唯一主營業務情況。iReader電子閱讀器雖然銷量遇阻,但iReader APP並未出現明顯下滑跡象,數字閱讀行業進入穩定期,掌閱數字閱讀業務全年仍然保持增長趨勢。

分析公司年報可以發現,2018掌閱科技“數字閱讀”毛利率持續下滑至27%,這業務利潤一下滑趨勢在2017年就有所體現。2017年數字閱讀業務毛利率同比下滑3個百分點至30%,2018年亦未出現好轉跡象。

但真正的危機不在於財務數據增長慢,而是從上游優質內容和下游分發渠道這兩個最重要的指標看,掌閱科技賴以起家和上市的“出版圖書數字閱讀”這個單一業務需求本身,似乎已經形成封閉式的中台業務,由於初期戰略定位過於聚焦,導致掌閱幾乎不具備自生長的內驅力。

實際上,掌閱科技為此做了很多嘗試,努力摘掉“紙張圖書電子版”的印象。據公告顯示,2017年公司引入包括《圍城》等作品獨家電子版權,與如“月關”、“天使奧斯卡”這樣的網絡文學知名作家簽約,開始發展“掌閱文學”的內容。2018年引入了《十九歲的時差》、《金庸作品集》、《季羨林全集》等內容。

雖然掌閱提倡增加內容質量和數量,但成本投入上並沒有呈現這一趨勢。與此匹配的是,201年公司內容採購成本同比增加37.59%,佔本期總成本的33.61%,2018年內容採購成本同比減少8.14%,佔比本期總成本比26.93%,已呈逐年下降趨勢。

與降低內容投入比例相反的是,掌閱的分發渠道成本逐年增加。2017年渠道分銷成本6.2億元,佔總成本比例的52.52%,較上一年度提升3.3個百分點。2018年渠道分銷成本較上年度上漲17%,佔總成本的54%。毫無疑問,掌閱數字閱讀業務已處於行業劣勢。

(數據來源:掌閱科技2018年財報)

更讓投資者擔憂的是,數字閱讀持續高增長的成本投入並未變為預期收入。隨著“流量貴”這一互聯網普遍情況下,掌閱科技的“純技術”基因成為重回內容運營市場的最大桎梏。掌閱科技的流量成本可能在2019年進一步提高,如運營團隊無法短期內轉化為營收表現,將惡化公司未來的營業利潤表現。

事實上,我們可以看到,掌閱科技賴以發展的“掌閱iReaderAPP”數字閱讀平台已受到擠壓。截止2019年4月20日晚Apple APP Store圖書排行榜顯示,掌閱排名19位,已退出用戶的首要選擇範圍。通過“免費閱讀+廣告”方式的番茄閱讀、連尚文學等免費閱讀應用程序,讓外界深刻感受到了掌閱“數字閱讀”用戶下滑的威脅,雖然上市後的掌閱科技很少披露iReader具體月活數值。

(數據來源:截止2019年4月20日晚Apple APP Store圖書排行榜顯示,掌閱排名19位,已經擠出用戶的首要選擇範圍)

據數字閱讀行業人士在接受記者採訪時表示,掌閱賴以生存的數字閱讀業務增長困難,及合作成本顯著增加,並不是高強度競爭所導致的。而是掌閱科技可能已經陷入“明知流量貴卻無法停止投入、明知內容培育難但又沒得選”的囚徒困境。

這一困境與掌閱科技的公司基因有很大關係。掌閱科技從誕生之初就提倡做正版圖書的數字閱讀平台,本質並不是內容運營公司。創始管理層之一王良就曾對外強調,“掌閱最初對自己的定位是純IT公司、技術型平台,希望將產品做好、服務好內容合作方就足夠了”。

面對中國電子閱讀用戶的變化、及掌閱數字閱讀內容供應及分發鏈條的變化,掌閱“出版圖書的數字閱讀”這單一業務需求很難形成產業鏈,公司業務前景存不利影響。

隨著用戶內容選擇越來越多、巨頭進入數字閱讀產業,無論掌閱科技“數字閱讀業務”如何發展,其天花板高度有限,亦很難有機會推出第二個iReader。然而在資本市場,更為緊迫的是緩解單一主營業務出現的降速趨勢。由此,向產業鏈延伸發展成為了掌閱科技的唯一選擇。

戰略佈局全面遇阻,暫未找到新突破

掌閱科技已經意識到依托“數字閱讀”這單一業務結構在未來的下行趨勢。為此,持續尋找新的收入來源成為一個重要戰略。

掌閱科技從2016年開始積極試水硬件、原創網絡文學版權銷售及衍生、遊戲聯運、廣告等不用業務。從2017-2018年收入結構看,陸續增加版權、廣告、硬件、遊戲聯運等新業務,但從規模看,除數字閱讀外的業務收入累加佔比不到全年收入的6%。掌閱科技雖然做了諸多嘗試,但還暫未擁有第二增長的可能。

硬件業務是掌閱科技寄以厚望的新增長來源。據公司財報披露,僅2017發布了iReader Light 和iReader Ocean 等多款電子閱讀器產品,2018年發布iReader T6、智能本iReader Smart這兩款硬件產品。

與產品迭代速度不同的是,掌閱科技的硬件收入表現未達預期。據披露,2018年硬件收入8832萬元。與此同時,硬件存貨顯著增加,存在極大貶值風險。

另一則有關深圳掌閱2018年審計報告顯示,全年實現營收9181.6萬元,營業利潤-298.2萬元,這是硬件業務首次出現營業利潤為負。據悉,深圳掌閱是公司智能硬件的主要運營主體。

與掌閱科技硬件業務逐漸萎縮的局面不同,中國電子閱讀器表現出高漲的市場需求。據前瞻產業研究院的數據表明,2018年,我國電子閱讀器出貨量有望達到269萬台,同比增速9.84%。以亞馬遜Kindle為例,在2015-2018年期間,Kindle在中國累計銷量已達到數百萬台,Kindle中國用戶總數提高91倍,付費電子書下載量和Kindle付費用戶數分別較2013年增長了10倍和12倍。

事實上,隨著依托“數字閱讀”業務帶來的自然增長遇阻、及智能硬件市場競爭加劇,掌閱科技不得以出售硬件業務。2019年3月6日公司發佈公告稱,擬以關聯方共同投資設立硬件公司,僅以投資者身份持有新成立公司(北京掌閱硬件)15%股權,這是變相放棄硬件業務的決定。

與直接出售硬件業務相反的是,掌閱科技通過投資的紅薯網成為進入網絡原創文學市場。公司年內先後以二次交易、1.7億元的現金代價獲得南京分佈(紅薯網經營主體)38.5%股權佔比成為南京分佈的第二大股東,為此,南京分佈需在2018年完成淨利潤不低於4000萬元。

“掌閱科技沒有做內容原創的基因,紅薯網也並沒有看到關鍵價值,並不是網絡文學市場的參與主體。”國內某投行相關人士表示,“根據披露情況看,南京分佈估值到5億元,可以看出公司的出發點可能是從增厚財務收益角度出發,而非業務協同層面,對此市場有不同看法”。

掌閱科技的“數字閱讀”護城河似乎隨時都有被跨越的可能,多元化業務現在還未有有色,甚至已在出售硬件這一戰略業務。

公司高管二級市場套現1.2億,戰略股東準備離場

在今年1月30日,掌閱科技發佈公告稱,戰略股東國金天吉計劃自公告之日起15個交易日後的6個月內,減持公司股份不超2,406萬股,減持總股份佔其所持的67%,減持後所佔總股本比例由8.98%降至不足3%,由於其持股量現已低於5%,若未來繼續減持將不需再作披露。

據公司招股說明書顯示,公司僅有的2家外部股東,分別是國金天吉、奧飛文化。國金天吉系A股公司掌趣科技(300315.SZ)、天神娛樂(002354.SZ)創始人朱曄、姚廣、深圳國金縱橫投資管理有限公司共同成立。

截止發稿時間,國金天吉相關人並未對減持計劃給予評論,外界猜疑應為最近掌趣科技商譽減持、天神娛樂朱曄接受到中國證監會的《調查通知書》有關。

事實上,減持的並非只有機構投資者。證券軟件Choice顯示,公司股東、董事、副總經理王良先生於2018年12月通過二級市場交易,以均價17.34元/股、18.30元/股轉讓共計700萬股,月內累計套現1.2億元。由於其持股量現已低於5%,若未來繼續減持將不需再作披露。

套現及戰略股東離場引發了業界議論,有觀點認為,在試水硬件、版權開發、遊戲聯運、網絡文學內容投入等嘗試後,投資者依然看不到掌閱科技未來的增長空間,才有減持之舉。從拋售行為看,投資人和資本市場對掌閱科技前景的信心不足。