7月6日，港股三大指數集體收漲。 截至收盤，恒生指數漲1.14%，國企指數漲1.46%，恒生科技指數漲0.94%。 南下資金凈買入港股超200億港元，ETF互聯互通運行四周年之際日均成交總額較開通首年飆升475%，資金南下熱情不減。
盤面上，權重科網股持續反彈，快手（01024. HK）漲近8%領跑，騰訊控股（00700. HK）、美團-W（03690.HK）漲近5%，阿裡巴巴-W（09988.HK）漲近2%。 醫藥板塊同步走強，諾誠健華（09969. HK）、康諾亞-B（02162.HK）、中國生物製藥（01177. HK）漲幅明顯。 而在另一側，英偉達Kyber架構傳延遲利空，建滔積層板（01888. HK）大跌12.55%，建滔集團（00148. HK）跌9.58%，長飛光纖光纜（06869. HK）大跌近15%，天數智芯（09903. HK）跌超9%，中芯國際（00981. HK）跌2.38%。
但盤面更值得關注的，是AI產業鏈內部正在發生的深層定價邏輯切換。
騰訊混元Hy3發佈：小參數、高性能、低價格
今日最值得關注的產業信號之一，來自騰訊混元Hy3的正式發佈。 這款模型以Apache 2.0協議開源，在推理、智慧體、長上下文等任務上取得了比肩國內外更大尺寸旗艦模型的效果——而參數規模往往僅為後者的1/5到1/2。
更值得留意的是價格。 Hy3的API定價為輸入每百萬Token 1元、輸出4元，命中緩存僅0.25元。 騰訊方面表示，得益於軟硬協同優化，已進一步降低了Hy3在騰訊雲及WorkBuddy等產品上的使用成本。
這一動作，與火山引擎此前將豆包大模型綜合成本壓至海外競品兩成以下的策略如出一轍——模型層在拼了命地降價。 當開源模型能力追平閉源、API價格持續向地板靠近，模型本身正在從“差異化商品”變成“標準化基礎設施”。
這正是此前反覆論述的「剪刀差」邏輯：模型層越卷，Token越便宜; Token越便宜，應用層的成本端越受益。 對於那些不綁定單一模型、以“模型無關”架構運行的應用層公司而言，上游每一次降價，都是一次毛利率的被動改善。
限售股解禁潮：模型層的另一重壓力
與Hy3開源降價形成共振的，是港股正迎來一波前所未有的限售股解禁潮。
摩根士丹利報告指出，智譜（02513. HK）本周將有佔已發行股份總數近6%的基石投資者股份解禁; MiniMax-W（00100.HK）和 天數智芯（09903. HK）也分別有45%和4.3%的股份解禁。 高盛預計，未來12個月將有價值約2.14萬億港元的限售股在港股解禁，規模創歷史新高。 從歷史經驗看，相關股票在解禁后3至6個月內股價通常會下跌4%至7%。
今日盤面已有反映。 智譜（02513. HK）收跌14.67%，報1530港元; 天數智芯（09903. HK）跌超9%。 在“API收入能否覆蓋訓練成本”這一核心命題尚未得到明確回答之前，解禁潮帶來的流動性壓力疊加開源模型的競爭衝擊，模型層正承受雙重考驗。
而產業的另一端，滴普科技（01384. HK）、微盟集團（02013. HK）、邁富時（02556. HK）則以微漲結束近日走勢。 市場開始發出一個疑問：資金是否正在從模型層向應用層悄然挪移？
產業鏈分層再驗證：上游的歸上游，應用的歸應用
模型層經歷「開源能力追平+限售股解禁」的雙重壓力，高估值背後的脆弱性持續暴露。 算力硬體層，AI驅動的景氣週期仍在——瑞銀連續第十個月上調DRAM及NAND價格預測，伯恩斯坦估算SK海力士第二季度DRAM毛利率將達90.9%，逼近景氣週期高峰。 但硬體層的價格彈性和議價能力在不同環節間分化明顯：PCB板塊因英偉達產品延遲遭遇重挫，而HBM、存儲晶元仍在享受漲價紅利。
而應用層，則在享受上游降價帶來的結構性紅利。 騰訊混元把Token價格打到輸入1元/百萬Token，火山引擎把成本壓到競品的兩成以下，信通院在推Token服務標準化——所有這些動作，都在為應用層的“輕資產”模式鋪路。
巨集觀視角：利潤最終會往哪個方向去？
《福布斯》全球企業2000強排名提供了一組耐人尋味的數據：全球最賺錢的前十家企業中，有六家來自科技行業。 谷歌母公司Alphabet（GOOGL.US）以約1600億美元凈利潤領跑，微軟（MSFT.US）、蘋果（AAPL.US）、英偉達（NVDA.US）緊隨其後。
這組數據的啟示在於：科技行業最豐厚的利潤，往往並不沉澱在基礎設施層。 電力時代，最賺錢的不是鋪設電網的公司，而是那些用電力改造了生產流程的製造業巨頭。 流量時代，最賺錢的不是通信運營商，而是建立在流量之上的互聯網平臺——他們不建基站、不鋪光纖，卻拿走了產業鏈上最厚的一層利潤。
週末另一組巨集觀數據也在強化這一邏輯。 伯恩斯坦估算SK海力士的DRAM毛利率逼近91%——在全球製造業與科技史上，除軟體與平臺型輕資產企業外，極少有實體硬體製造業務能將毛利率推進到90%以上的絕對高位。 這個數位既反映了HBM供不應求的景氣現實，也暗示著硬體層利潤彈性的天花板正在接近。 而聯合國秘書長古特雷斯週一在日內瓦首屆政府級AI全球對話上警告稱“AI發展太快，全球規則須儘快跟上”，則預示著AI治理框架的加速落地，合規能力將成為產業鏈各環節的新篩選標準。
Token時代，同樣的邏輯大概率會重演。 當模型層把Token越賣越便宜，當算力基礎設施越來越標準化，價值鏈的“甜點區間”正在向下游遷移：那些能夠將標準化的Token加工成垂直場景里的業務結果、能夠將AI能力封裝為一站式解決方案、能夠圍繞行業需求打造完整智慧體矩陣的組織形態——它們不需要承擔上游的軍備競賽，卻有可能拿走產業鏈上最穩定的那部分利潤。
對於邁富時（02556. HK）等應用消納層的企業而言，騰訊混元的開源降價、信通院的Token標準推進、模型層的競爭加劇——這些看似無關的事件，實際上都在朝著同一個方向用力：讓Token變得更便宜、更標準、更可替換。 而「模型無關」架構的商業價值，正是在這種「上游充分競爭」的環境中，才能得到最充分的釋放。